Vaca Muerta fue durante dos décadas una certeza geológica sin salida física. El recurso estaba: faltaban los ductos, las plantas y el capital para moverlo. Eso dejó de ser cierto en los últimos dos años. El oleoducto al Atlántico tiene su primer embarque previsto entre diciembre y enero, y el proyecto de licuefacción de gas más grande de la historia del país —doce millones de toneladas anuales, con meta de dieciocho— espera decisión final de inversión hacia fin de este año.
Al mismo tiempo cambió la necesidad del otro lado. Europa dejó de comprarle gas a Rusia y busca proveedores previsibles. Y los centros de datos que entrenan inteligencia artificial van a duplicar su consumo eléctrico hacia 2030: más del 40% de esa demanda nueva la cubren gas y carbón, no renovables. Las proyecciones internacionales ubican la inversión mundial en gas de este año en el nivel más alto de la década.
Conviene decir con precisión qué es esto y qué no: Argentina no le vende electricidad a un centro de datos en Virginia. Le vende gas al mundo que sí lo hace. La conexión con la inteligencia artificial es real pero indirecta, y esa distinción es la estrategia entera.
Al pasar las once empresas energéticas argentinas operables por el mismo filtro que el resto de nuestras carteras —tendencia de seis meses y precio sobre su media de doscientas ruedas, todo medido en dólares— cuatro lo aprueban. Entra una quinta que no lo aprueba, y conviene explicar por qué, porque hacer una excepción sin decirlo sería hacer trampa.
El criterio de fondo no es el precio: es quién tiene resuelto de dónde va a venir su ingreso. Dos lo tienen porque exportan y cobran contra un precio internacional. La tercera vendió por anticipado casi todo el gas que va a producir. Y hay un cuarto caso que merece párrafo aparte.
Conviene decir qué no sirvió como criterio. Todas las distribuidoras de gas del país tienen su revisión tarifaria quinquenal aprobada —la misma semana de abril de 2025, con el mismo mecanismo de ajuste— así que tener la tarifa cerrada no distingue a ninguna de sus pares. Lo que sí distingue, y casi nadie mira, es otra cosa: las licencias de las transportistas y distribuidoras de gas vencen el 28 de diciembre de 2027, y la prórroga por veinte años todavía no se firmó para casi ninguna. Una sola ya la tiene desde julio de 2025.
Y después está el transporte, que a primera vista parece una regulada más esperando definiciones. Dejó de serlo. Su negocio de líquidos —procesar el gas de Vaca Muerta y exportar sus derivados— ya factura más que el transporte regulado, y tomó decisión final de inversión por tres mil millones de dólares con más del noventa por ciento de la capacidad futura contratada de antemano. Su precio está plano; su ecuación de ingreso, no. Las seis que quedan afuera sí comparten lo contrario: siguen esperando una definición regulatoria.
Cobra en dólares por un barril o un cargamento que se va del país. Su ecuación depende del mundo, no de una resolución. Es la que captura la tesis global.
Sin transporte y sin plantas de procesamiento no hay exportación posible. Cobra por capacidad comprometida a años, no por una tarifa que alguien tiene que aprobar cada tanto.
Produce gas que en su enorme mayoría ya tiene comprador comprometido antes de salir del pozo: consumo propio, una planta de fertilizantes en construcción y un contrato de exportación a ocho años.
A modo ilustrativo, una idea así se usa como satélite del 5 al 10% y en perfiles de tolerancia alta al riesgo. Su volatilidad medida es del 35% anual: más alta que la del propio índice de acciones argentinas. Acompaña a una cartera, no la reemplaza, y quien ya tenga energía o Argentina en su núcleo está sumando a algo que ya tiene. Si el peso que corresponde a cada situación particular es ese o ninguno, es una conversación que hay que tener — acá no se puede resolver.
La tesis del gas licuado descansa en una decisión final de inversión prevista para fin de año, no tomada. Si se posterga, el horizonte se corre años enteros. Ya pasó una vez: un socio internacional se retiró del proyecto original y hubo que rearmarlo.
El cuello de botella se mudó del pozo a la infraestructura. Las redes de alta y media tensión de la zona no alcanzan para absorber demanda industrial nueva de esa escala, y las obras que la resolverían se licitan por afuera de las empresas que hoy operan la red: quien mueve la energía no cobra necesariamente por moverla más.
El transporte y la productora de gas se mueven casi igual entre sí —correlacionan 0,86— y la integrada acompaña a las dos por encima de 0,70. Son cuatro tickers y bastante menos de cuatro apuestas. La volatilidad medida de la cartera es 35% anual: más alta que la del propio índice de acciones argentinas.
Con petróleo sostenidamente por debajo de los ochenta dólares, buena parte de los planes de inversión del sector dejan de cerrar. La tesis es de volúmenes y salida física, pero el precio la puede tapar por años.
Las licencias de casi todas las transportistas y distribuidoras de gas vencen el 28 de diciembre de 2027 y la prórroga sigue sin firmarse. Es una fecha dura sobre una firma discrecional. De las que miramos, una sola tiene la suya resuelta hasta 2047 — y por eso está adentro y las otras no.
Es el riesgo menos visible. Buena parte de las energéticas argentinas se mueve con el humor soberano más que con su propio negocio. Quien compra esta idea creyendo que compra Vaca Muerta puede terminar comprando, sobre todo, Argentina.
Una de las cinco entra sin pasar el filtro de precio, por su cambio de negocio y una inversión ya contratada. Es un juicio, no una regla, y los juicios fallan más que las reglas. Si en la próxima revisión sigue plana y sin avances concretos del proyecto, sale.
El puente entre centros de datos y gas argentino es indirecto: pasa por el precio internacional. Si la demanda eléctrica se cubre más rápido de lo previsto con renovables y almacenamiento, esa pata de la tesis se debilita sin que nada más cambie.
No entraron por precio, no por tesis. Varias tienen activos centrales para lo que viene, pero hoy cotizan por debajo de su media de doscientas ruedas y, a diferencia del transporte del sur, todavía dependen de una definición tarifaria que no llegó. La tesis no puede ir adelante del precio.
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Entran cuando recuperen su media de doscientas ruedas y, en el caso de las reguladas, cuando tengan su cuadro tarifario definido. Son dos condiciones, no una: cruzar la media sin definición regulatoria es un rebote, no un cambio de régimen. Se revisan todos los trimestres junto con el resto de la cartera.
Dos salidas que conviene explicar. Una distribuidora de gas estuvo en la cartera hasta esta revisión: salió al comprobar que la revisión tarifaria que la justificaba la tienen por igual todas sus pares, y que lo que mueve hoy su precio es una compra accionaria pendiente de dos aprobaciones estatales. Eso es un evento binario, no una ecuación de ingreso resuelta. Y una generadora que sí aprueba el filtro quedó afuera por otro motivo: mueve menos de treinta millones de pesos por día. Cotizar no es lo mismo que poder entrar y salir.